AI 三年內看不到泡沫，但 VC 共識太集中才是真風險
朱嘯虎說泡沫論是二級市場投資人在故意引導回調，真正的問題是一級市場每個項目都成了 Club Deal，GP 賺不了大錢、LP 也不開心。
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OpenAI 從周活切日活是戰略轉折
朱嘯虎認為 OpenAI 今年幾乎不再提 AGI，戰略上從周活場景轉向日活場景。周活型場景很難防守大廠進攻，日活的防守厚度會越來越深。做 Pulse、瀏覽器、群聊，都是在增加使用頻次，從周活到日活重新聚焦。他判斷 ChatGPT 會成為一個新的超級 APP 入口，群聊建立後可能重新建立社交關係，對 Meta 會有很大影響。
— 朱嘯虎Transformer 架構上基本到頭了
朱嘯虎說 LeCun 一直在講 scaling 撞牆，過去一年已經很明顯，再往前走是 marginal improvement，但成本很高，前進的提升很有限。至少在 Transformer 架構上，可能說到頭了。但他認為今天技術水平已經足夠支撐應用爆發，全行業 token 消耗漲了十幾倍，證明這波 AI 技術在很多場景下已經夠用。
— 朱嘯虎後面競爭不是 AI 競爭，是電的競爭
朱嘯虎說 GPU 折舊兩三年根本不可能，很多五六年的卡甚至七八年的卡都在用，只要有卡就能用。Token 消耗量爆發太快，今年爆發十幾倍，明年還能爆發十幾倍，數據中心建設遠遠跟不上。他認為後面競爭不是 AI 競爭，是數據中心的建設、是電的競爭，中國建十幾個核電站、建很多光伏電站絕對是正確的。
— 朱嘯虎美國 AI 估值是中國的 100 倍，肯定有一端是錯的
朱嘯虎說美國的 AI 估值是中國的 100 倍，肯定有一端是錯的：要麼它的收入不可持續，要麼中國的收入被低估了。他認為這裡面有一些背離點，後面會怎麼演化現在還不知道。關於 GPU 飛輪，他說和當年互聯網泡沫有點像，但可以理解，因為需要表外化，是一些上市公司的會計技巧，把財務外表做得更好看。核心問題還是這東西到底有沒有人在用、夠不夠用。
— 朱嘯虎沒有 DeepSeek，人類 AI 可能被幾個私有公司控制
朱嘯虎說大家現在還是低估 DeepSeek 對整個人類、對歷史的改變。他認為 10 年以後回過來看，DeepSeek 還是整個 AI 競爭的一個非常重要的轉折點，否則今天中國的開源生態不會開源得那麼堅決。如果沒有 DeepSeek，很有可能人類的 AI 是被幾個私有公司的 AI 模型給控制的，那對整個人類是有危險的。
— 朱嘯虎AI 時代要離開大廠三條馬路
朱嘯虎說移動互聯網時代說離開大廠一條馬路，AI 時代可能要離開大廠三條馬路。具體做法是：第一做垂直應用化，第二做私有化部署，比如拿千問的 30B 小模型做私有化部署，第三去做銷售。大廠一般也會找創業公司幫它做最後落地。他投了好幾個這種垂直場景的 agent，去年幾千萬，今年一個多億，明年兩三個億這種速度。
— 朱嘯虎VC 共識太集中，GP 賺不了大錢 LP 也不開心
朱嘯虎說上個星期在香港開 VC 會，很多 LP 就在抱怨這個週期 GP 的共識太集中，每個項目上都是 Club Deal，幾個基金一起投，每個股份比例都很小，那怎麼賺錢？GP 賺不了大錢，LP 也很不開心。而且投不同的 VC 好像差不多，portfolio 也差不多，對 LP 也沒有分散風險。他認為這個週期很明顯的一個問題就是共識太集中，原因是過於審美一樣了。
— 朱嘯虎大模型公司比思科更差，連商業化都不容易
朱嘯虎說這些大模型公司和上一輪週期的思科很像，甚至比思科更差。思科當年商業化至少不是問題，只是很快其他技術都趕上去了，所以毛利很低。今天可能真的連商業化都不容易。思科那些生意大廠都不太願意幹，今天基礎模型大廠都在拼命 all in。他認為如果商業化一直實現不了，那共識就是個泡沫。
— 朱嘯虎原話 · 已逐字校驗
我覺得至少三年內看不到泡沫 而且大家都在講泡沫的時候 泡沫肯定是沒到的
我覺得至少三年內看不到泡沫，而且大家都在講泡沫的時候，泡沫肯定是沒到的。
朱嘯虎0:00
後面競爭不是AI競爭 是數據中心的解釋 是電的競爭
後面競爭不是 AI 競爭，是數據中心的建設，是電的競爭。
朱嘯虎10:07
美國的AI的估值 是中國的100倍 肯定有一端是錯的 要麼它的收入是不可持續的 要麼是中國的收入被低估了
美國的 AI 估值是中國的 100 倍，肯定有一端是錯的：要麼它的收入是不可持續的，要麼是中國的收入被低估了。
朱嘯虎12:08
數字與實體
| AI 行業 token 消耗年增長 | 十幾倍 | 9:06 |
| 美國 AI 估值與中國 AI 估值倍數 | 100 倍 | 12:08 |
| 小公司每天 token 消耗量 | 幾百億 | 10:07 |
| 每百萬 DAU 每天 token 消耗量 | 幾百億 | 20:12 |
| 垂直 agent 公司收入增長軌跡 | 去年幾千萬，今年一個多億，明年兩三個億 | 25:14 |
| 港股 IPO 消費企業利潤門檻 | 1 億美金以上 | 33:14 |
| 港股 IPO 2B 企業收入門檻 | 1 億人民幣以上 | 34:14 |
| 中美 AI 差距 | 穩定在三到六個月 | 45:17 |
術語
- Club Deal俱樂部交易
- 多個基金聯合投資同一個項目，每家股份比例都很小。
- Dark Fiber暗光纖
- 2000 年互聯網泡沫時期鋪設但無人使用的光纖，泡沫指標之一。
- SOTA最先進模型
- State of the Art，指當前性能最強的模型。
- Token詞元
- 大模型處理文本的基本單位，消耗量常被用作 AI 應用活躍度指標。
收聽指南
關注 AI 應用層投資機會的創業者和投資人，尤其是想理解一級市場共識集中問題、尋找差異化生態位的人。
開頭寒暄和結尾閒聊可跳過，中間泡沫論和投資策略部分信息密度最高。